【华金电子孙远峰团队-裕太微公司深度】以太网PHY芯片稀缺标的国产化渗透初期前景广阔裕太微专注于高速有线通信芯片的研发、设计和销售，公司自主研发的以太网物理层芯片是数据通讯中有线传输的重要基础芯片之一。以太网已经成为当今世界应用最普遍的局域网技术，覆盖家庭网络以及用户终端、企业以及园区网、运营商网络、大型数据中心和服务提供商等领域，在全球范围内形成了以太网生态系统。以太网PHY芯片是以太网系统的核心关键芯片之一，全球拥有突出研发实力和规模化运营能力的以太网物理层芯片供应商主要集中在境外，美国博通、美满电子和中国瑞昱三家国际巨头呈现高度集中的市场竞争格局。裕太微是中国境内极少数实现千兆高端以太网物理层芯片大规模销售的企业，凭借强大的研发设计能力、可靠的产品质量和优质的客户服务，公司产品已成功进入普联、盛科通信、新华三、海康威视、汇川技术、诺瓦星云、烽火通信、大华股份等国内众多知名企业的供应链体系，打入被国际巨头长期主导的市场。2022年，公司在产品和技术研发上完成了四大突破：1、实现了以太网物理层芯片量产产品最高传输速率由千兆提升至2.5G的突破；2、以太网物理层芯片5G和10G产品的测试芯片预研工作基本完成；3、公司以太网交换芯片及以太网网卡芯片均实现首款产品小批量出货；4、通过自主研发，新增自研IP 70个。

　　AI技术快速迭代驱动万物智联时代到来，PHY芯片市场空间加速扩容：二十一世纪以来，互联网、传感器、各种数字化终端设备大规模普及，通信、计算、应用、存储、监控等各类信息技术应用和网络逐渐融合，一个万物互联的世界正在形成。在算力、算法、数据三者拥有了质的飞跃发展后，AI技术迎来了快速迭代期，AI技术新一轮商业化发展的时代已至，据IDC预测数据，伴随万物感知、万物互联以及万物智能时代的开启，2025年全球物联网设备数将超过400亿台，产生数据量接近80ZB。预估未来五年全球算力规模将以超过50%的速度增长，到2025年整体规模将达到3300EFlops。超过一半的数据需要依赖终端或者边缘的计算能力进行处理。随着物联网和人工智能发展带来的数据传输量不断攀升，其应用将在现有基础上不断扩展，同时也将推动以太网端口性能的持续提升。根据中国汽车技术研究中心有限公司的预测数据，2022年~2025年，全球以太网物理层芯片市场规模预计保持25%以上的年复合增长率，2025年全球以太网物理层芯片市场规模有望突破300亿元。

　　以车载市场重点突破为引，加速交换芯片、网卡芯片布局，持续走向平台化：汽车以太网是一种经济高效的轻量化方案，与非汽车以太网不同，汽车以太网电缆使用非屏蔽的单绞线以便减轻重量并降低成本，还使用 PAM3/PAM4 调制以实现高数据速率和可靠性。尽管CAN、CAN-FD、LIN和其他网络在不久的将来可能会继续发挥作用，但汽车以太网的数据传输速度大约是CAN总线倍，更适合满足未来汽车网络的需求，在汽车走向智能化、轻量化的过程中，车载以太网市场有望实现快速增长。根据中国汽车技术研究中心有限公司的预测，2021年-2025年车载以太网PHY芯片出货量将呈10倍数量级的增长，2025年中国车载以太网物理层芯片搭载量将超过2.9亿片。产品端，公司车载百兆PHY已于2022年实现规模销售，预计2023年较2022年同期会有更大突破。公司车载千兆PHY预计2023年年底出样片，25年批量出产。客户端，公司车载产品已在广汽、北汽、上汽、吉利、一汽红旗等汽车行业知名客户上车量产。我们预计未来几年公司车载市场营收有望迎来加速成长期。另外，在以太网物理层芯片基础上，公司将产品线逐步拓展至交换链路等上层芯片领域，自主研发的以太网交换芯片和网卡芯片已于2022年年底实现小批量出货。走向平台化的产品策略，更是将公司未来的成长空间进一步打开。

　　我们维持盈利预测，预计公司2023年至2025年分别实现营收5.79亿元、8.50亿元、12.03亿元，同比增速分别为43.6%、46.9%、41.5%，分别实现归母净利润0.13亿元、0.73亿元、1.35亿元，由于目前A股尚无以太网芯片上市公司，且裕太微处于快速发展期，在市场中处于渗透率提升初期，一方面研发投入较高以满足产品的快速布局，另一方面产品放量需要一定的周期导致初期产品平均成本相对较高，盈利能力初期相对较弱，因此选用PS估值法进行比较。公司2023-2025年对应的PS分别为18.83倍、12.82倍、9.06倍，考虑到公司所处赛道的市场空间且国产化处于渗透率提升初期、裕太微作为国产化龙头厂商、属于稀缺标的、公司正逐步走向平台化，且公司股价经过前期较大幅度调整，目前处于历史低位，具有较好投资性价比，结合可比公司估值，公司的PS低于选取的可比公司PS的均值，因此本次将公司评级从增持-B上调为买入-A。

　　公司成立于2017年1月25日，专注于高速有线通信芯片的研发、设计和销售。自成立以来，公司始终坚持“市场导向、技术驱动”的发展战略，以实现通信芯片产品的高可靠性、高稳定性和国产化为目标，以以太网物理层芯片作为市场切入点，不断推出系列芯片产品，是中国极少数拥有自主知识产权并实现大规模销售的以太网物理层芯片供应商。

　　以太网是目前应用最广泛的局域网技术，也是当今信息世界最重要的基础设施，因特网、电信网、局域网、数据中心均离不开以太网这一基础架构。需要以太网通信的终端设备均可应用公司的以太网物理层芯片，以实现设备基于以太网的通信。以太网物理层芯片（PHY）工作于OSI网络模型的最底层，是以以太网有线传输为主要功能的通信芯片，用以实现不同设备之间的连接，广泛应用于信息通讯、汽车电子、消费电子、监控设备、工业控制等众多市场领域。具体而言，以太网物理层芯片（PHY）连接数据链路层的设备（MAC）到物理媒介，并为设备之间的数据通信提供传输媒体，处理信号的正确发送与接收。

　　公司已自主研发出一系列可供销售的以太网物理层芯片产品型号，根据性能和下游应用可分为商规级、工规级和车规级三大类别，可满足不同客户在不同应用场景下的多样化需求。

　　2022年度公司实现营业收入40,299.80万元，其中主营业务收入39,144.53万元，同比增加57.30%；主营业务中，工规级、商规级、车规级的营收分别为24,967.14万元、10,229.38万元、427.56万元，在整体营收中的占比分别为61.95%、25.38%、1.06%。

　　未来，公司一方面将推出更高速率的物理层芯片产品，另一方面，在物理层芯片产品的基础上，公司逐步向上层网络处理产品拓展，布局以太网交换芯片、网卡芯片、车载网关等产品线年年报显示，在产品布局上，国际龙头企业产品在以太网铜线、光纤两种传输介质上均有完善的产品布局，而公司成立时间尚短，目前产品主要为基于铜线的以太网物理层芯片，且传输速率仅涵盖百兆、千兆，2.5G PHY产品刚实现小批量出货，10G速率尚处于技术预研阶段。从产品种类上看，国际巨头已推出了全系列有线通信芯片产品，亦包括上层交换领域产品，公司交换和网卡芯片刚刚实现小批量出货，公司尚处于发展起步阶段。

　　公司设立了从市场实际需求出发，以研发部为核心、多部门互相协作的技术创新机制。研发部目前包括模拟设计部、算法设计部、数字后端部、数字设计部、硬件设计部、方案测试部以及网络产品部等多个团队小组，是技术创新活动中最关键的部门之一，主要负责公司集成电路产品及相关解决方案的研究与开发，并协同市场行销部和市场产品部跟踪业内最新技术和实际需求的动态，以此进行新产品的分析定义，以及协同质量管理部对产品的质量和可靠性进行不断完善和控制。

　　史清：公司创始人之一，在公司担任董事长、首席技术官，获学物理学学士、中国科学院通信与信息系统博士学位。史清先生博士毕业后先后服务于上海伽利略导航有限公司、上海贝尔阿尔卡特股份有限公司、高通企业管理（上海）有限公司。史清先生在芯片算法、架构、电路设计等多个方面具备深厚积累，拥有20年以上行业经验，在以太网、WiFi、卫星导航、无线通信等领域主持或参与开发过大量产品。史清先生于2017年与欧阳宇飞联合创立裕太微后，带领公司团队在产品定义、芯片设计开发、芯片开发流程、市场推广与渠道建设、研发组织架构及团队建设等方面做了大量的基础工作，目前史清先生主要负责公司产品战略规划和研发管理工作。史清先生获姑苏创新创业领军人才、苏州高新区双创人才等荣誉。

　　张棪棪：在公司担任数字设计总监，获南京航空航天大学通信与信息系统硕士学位，张棪棪先生毕业后先后服务于钰硕电子科技、创锐讯通信技术（上海）有限公司、高通企业管理（上海）有限公司。张棪棪先生具备15年以上芯片设计经验，熟悉多种通信标准，擅长数字电路和数模混合电路的设计，在芯片顶层设计、可测性设计、低功耗设计等方面经验丰富。张棪棪先生加入裕太微后带领团队负责物理层产品和关键IP的研发设计等工作，领导开发了多款物理层芯片产品和IP，应用了多种创新型电路，并申请了相关专利。

　　刘亚欢：在公司担任算法设计总监，获中国科学院通信与信息系统博士学位，毕业后先后服务于中国科学院上海微小卫星工程中心、创锐讯通信技术（上海）有限公司。刘亚欢先生具备15年以上算法和芯片设计经验，擅长通信算法架构与电路实现，熟知有线通信和无线通信领域的调制解调、信道估计、均衡去噪、编码解码等各种算法。加入裕太微后，刘亚欢先生在公司带领团队负责物理层算法开发和关键IP的研发设计等工作，领导开发了物理层IP，提出多种关键算法，并申请了相关专利，获“苏州高新区2018年度科技创新创业领军人才”称号。

　　车文毅：在公司担任模拟电路设计总监，获复旦大学微电子与固体电子学博士学位，曾担任坤锐电子科技有限公司研发总监，从事模拟核心技术研发和电路设计等工作。车文毅先生具备15年以上模拟芯片设计经验，在模拟电路各模块均有深厚积累，尤其擅长ADC设计。加入裕太微后，车文毅先生在公司带领团队负责模拟电路整体设计和关键部件的研发设计等工作，采用多种创新型设计大大提高了公司产品的可靠性，并申请了多个相关专利。

　　公司高度重视核心技术人员的激励，并实施积极有效的约束激励措施。公司建立了严格的保密管理制度，与核心技术人员通过保密协议等方式约定了保密条款，对涉及公司重大利益的事项制定了严格的保密措施。同时核心技术人员通过直接持股或持股平台间接持股的方式成为公司股东，保证了核心技术人员长期稳定。此外，公司为核心技术人员提供了具有竞争力的薪酬福利，有效防范人才流失。

　　公司高度重视人才的培养和研发队伍的建设。一方面，公司通过校园招聘和社会招聘不断引进专业人才，逐步壮大研发队伍。另一方面，公司定期和不定期地举行教育与培训工作，同时鼓励员工参与行业协会和科研机构举办的各种培训活动，对员工进行专业化培训，加速人才的成长，为公司未来业务发展打下基础。

　　截至2022年末，公司研发人员数量共计133人，研发人员数量占公司总人数的比例为61.86%。其中博士研究生5人，硕士研究生64人，本科57人。

　　公司致力于以太网芯片的设计以及相关技术的开发，高度重视研发投入和技术创新。2022年，公司累计研发投入13,523.76万元，占当期营业收入的比例为33.56%。截至2022年12月31日，公司及控股子公司拥有已获授予的专利29项，境外授予专利2项，其中发明专利17项。拥有集成电路布图设计31项，并结合其他非专利技术形成了多项核心技术，构成了完善的自主研发体系。

　　以太网是Ethernet的英译名，是IEEE电气电子工程师协会制订的一种有线局域网通讯协议，应用于不同设备之间的通信传输。IEEE组织的IEEE 802.3标准制定了以太网的技术标准，规定了包括物理层的连线、电子信号和介质访问层协议的内容。以太网自1973年发明以来，已经历40多年的发展历程，因其同时具备技术成熟、高度标准化、带宽高以及低成本等诸多优势，已取代其他网络成为当今世界应用最普遍的局域网技术，覆盖家庭网络以及用户终端、企业以及园区网、运营商网络、大型数据中心和服务提供商等领域，在全球范围内形成了以太网生态系统，为万物互联提供了基础。以太网联盟将以太网的应用分为以下五个大类：

　　公司产品主要为基于铜线的以太网物理层芯片，部分产品亦可同时支持铜线及光纤上的以太网传输。根据以太网联盟数据，目前基于铜介质的以太网传输速率主要介于10Mbit/s至10Gbit/s之间，从诞生至今历经了十兆以太网、百兆以太网、千兆以太网到万兆以太网的技术历程，考虑到目前下游应用的传输速率和万兆以太网成本因素，近年IEEE又推出了更加符合用户需求的2.5G/5G以太网标准。

　　需要以太网通信的终端设备均可应用公司的以太网物理层芯片，以实现设备基于以太网的通信。公司的以太网物理层芯片产品用途广泛，产品可应用领域分为：信息通讯（路由器、交换机、无线终端、中继器）、智能电子（机顶盒、LED显示屏、网络打印机、智能电视）、工业控制（矿业、工业相机等）、监控设备（安防摄像头）和汽车电子（辅助驾驶、智能网联汽车、摄像头、激光雷达、行车记录等）。

　　公司是境内极少数实现多速率、多端口以太网物理层芯片大规模销售的企业，产品已成功进入普联、诺瓦星云、盛科通信、新华三、海康威视、汇川技术、大华股份、烽火通信等知名客户供应链体系，打入被国际巨头长期主导的市场。

　　欧阳宇飞：1978年出生，中国国籍，无境外永久居留权，毕业于学，本科学历AG九游会真人官网登录网址。2001年7月至2003年11月，任职于华邦（上海）集成电路有限公司，担任资深芯片设计工程师；2003年12月至2005年11月，任职于福华先进微电子（上海）有限公司，担任资深芯片设计部经理；2005年12月至2007年5月，任职于上海士兰微电子科技有限公司，担任芯片设计高级经理；2007年6月至2011年4月，任职于创锐讯通讯技术（上海）有限公司，担任资深项目群经理；2011年5月至2013年12月，任职于高通企业管理（上海）有限公司，担任以太网事业部高级经理；2013年12月后开始着手创办上海禾汉信息科技有限公司，并于2015年5月至2017年4月，任职于上海禾汉信息科技有限公司，担任首席执行官。2017年至今担任公司董事、总经理。

　　史清：公司创始人之一，在公司担任董事长、首席技术官，获学物理学学士、中国科学院通信与信息系统博士学位。史清先生博士毕业后先后服务于上海伽利略导航有限公司、上海贝尔阿尔卡特股份有限公司、高通企业管理（上海）有限公司。史清先生在芯片算法、架构、电路设计等多个方面具备深厚积累，拥有20年以上行业经验，在以太网、WiFi、卫星导航、无线通信等领域主持或参与开发过大量产品。史清先生于2017年与欧阳宇飞联合创立裕太微后，带领公司团队在产品定义、芯片设计开发、芯片开发流程、市场推广与渠道建设、研发组织架构及团队建设等方面做了大量的基础工作，目前史清先生主要负责公司产品战略规划和研发管理工作。史清先生获姑苏创新创业领军人才、苏州高新区双创人才等荣誉。

　　上市前，公司经历过共计三轮增资，2019年10月公司成立后的第一轮增资哈勃科技便参与其中，在之后的两轮增资中，中移基金、小米基金、海望基金等也参与进来。众多产业资本的介入，即是对公司技术实力和业务前景的认可，也会对公司未来业务发展带来诸多助力。

　　2023年上半年，全球宏观经济环境不明朗，持续库存调整和整体需求下降导致产业链整体景气度较低，对于相关环节的厂商的业绩带来了较大的压力。2023年Q1，公司实现营收0.53亿元，同比下降41.88%，实现归属于上市公司股东的净利润-0.27亿元。

　　根据公司2023年05月31日发布的投资者调研纪要显示，2023年一季度的业绩下滑主要由以下几方面因素造成：首先芯片行业每年的一季度阶段是业绩普遍相对低位期；第二受到去年整个消费市场经济大环境重挫，整体消费市场终端在去年下半年明显疲软，芯片企业因此在今年一季度/二季度阶段受到影响；第三是客户端去库存周期还没有结束，所以第一季度的下单量不多；第四是去年年底量产的新品，在今年一季度处在客户端导入阶段，起量预计在下半年可以逐渐显现。

　　公司产品应用范围涵盖信息通讯、汽车电子、消费电子、监控设备、工业控制等众多市场领域，目前已有商规级、工规级、车规级等不同性能等级，以及百兆、千兆、2.5G等不同传输速率和不同端口数量的产品组合可供销售，可满足不同终端客户各种场合的应用需求。

　　2022年，公司实现了以太网物理层芯片量产产品最高传输速率由千兆提升至2.5G的突破；在以太网物理层芯片5G和10G产品的测试芯片预研工作基本完成；除以太网物理层芯片系列外，公司以太网交换芯片及以太网网卡芯片均实现首款产品小批量出货；公司通过自主研发，新增自研IP 70个。

　　车载以太网芯片是公司重点研发方向之一，不同于传统以太网一般采用4对线对线，导致同样传输速率下车载以太网物理层芯片的难度增加数倍。公司自主研发的车载百兆以太网物理层芯片已通过AEC-Q100 Grade 1车规认证，并通过德国C&S实验室的互联互通兼容性测试，陆续进入德赛西威等国内知名汽车配套设施供应商进行测试并已实现销售。公司的车载千兆以太网物理层芯片正在研发过程中。随着以新能源汽车为代表的当代汽车以电动化、网联化、智能化、共享化为发展趋势，传统汽车使用的CAN总线在成本、性能上较难满足现代化汽车的需求，公司车载以太网物理层芯片有望在新能源汽车智能化的趋势下逐步得到大规模应用，特别是在国产新能源车逐步壮大的趋势下，公司可借助本土化服务优势、优异的产品性能、稳定的国产供应链快速提升新能源领域的产品收入。目前公司车载百兆以太网物理层芯片已进入广汽、北汽、上汽、吉利、一汽红旗等汽车行业知名客户供应链。

　　OSI（Open System Interconnection）：开放式系统互联参考模型。OSI定义了不同计算机互联需要满足的标准，是设计和描述计算机网络通信的基本结构，该模型由国际标准版组织（ISO）制定，是一个试图使各种电脑在世界范围内互连为网络的标准框架。

　　OSI从逻辑上将网络通信协议分为了：物理层、数据链路层、网络层、传输层、会话层、表示层和应用层。其中4、5、6、7层定义了应用程序的功能，1、2、3层则主要是网络端到端的数据流。

　　（1）物理层：OSI物理层规范规定的是连接传输介质的相关器件标准。主要包括机械特性，电气特性，功能特性。机械特性指的是接口所用的连接器的尺寸、引线个数、引线排列顺序以及固定方式和材质等等机械性能的指标。电气特性指的是介质及接口上电压、电流指标。功能特性指的是物理层器件需要实现的功能，如何处理数据流，使用何种编码方式，规定帧格式等等。

　　（2）数据链路层：数据链路层在物理层和网络层之间处理数据的子层。由于物理层数据在介质传输中由于电磁等等原因可能会出现误差，为了避免这种误差或错误传递给更高子层，数据链路层采用差错校验和流量控制等手段提供数据帧在信道上无差错传输。同时由于数据链路层的存在，只要物理层对数据链路层的接口功能不变，网络层不需要考虑媒介或通信设备的变化。这样当传输介质或设备更新换代时，网络层及以上层都不需要做任何改动。

　　（3）网络层：如果说数据链路层处理的帧的话，那网络层则是用来处理IP和路由的。网络层通过解析数据帧获得地址信息来为两个通信设备建立最合适的连接，选择最合适的路由和交换节点，确保能够正确及时地将数据发送到指定的地址。网络层在选择路由建立连接的同时还要负责维护连接，采用特定算法来避免因过多的数据包造成网络拥堵，进行流量控制。

　　（4）传输层：传输层中的数据被称为段或报文。设置传输层也是为了建立一个点对点的传输连接。网络层只是将数据从主机到主机间的点对点传输，而具体发送和接收数据的是具体应用进程，传输层就是根据端口信息来将报文传送到指定应用进程。同时，传输层还要对接收到的报文做差错检测，拥塞控制。传输层协议包括UDP和TCP两种。

　　（5）会话层：会话层不负责具体的数据传输，它负责管理和协调不同进程间的通信对话的建立、维护和注销。它参与管理用户对应用进程的控制，即用户登录和注销都属于会话层的工作范畴。

　　（6）表示层：表示层的功能在于提供数据格式化、编码格式服务、信息压缩和解压缩以及加密和解密等服务。例如，应用层Telnet或ftp一般仅支持二进制或文本（ASCII）格式传输。如果选用二进制格式，那么发送和接收方都不需要改变文件的内容就可以进行传输。但是如果选择ASCII格式，则需要转换格式来传输。

　　（7）应用层：应用层作为OSI的最高层，为软件程序开发者提供了很多协议使其可以开发出众多应用程序供用户使用。这些协议包括网络浏览器支持的HTTP协议，文件传输使用的FTP协议，以及我们生活工作中使用的邮箱软件基于的SMTP和POP3协议。我们使用的网络软件大都是软件开发人员基于这些应用层协议开发的。它还负责应用程序和操作系统之间的联系，在不同操作系统之间提供可靠稳定安全的协议来完成数据的交互。

　　OSI旨在为众多网络通信设备商提供一个统一标准的开放网络模型，其体系分层方法降低了系统的复杂度，使得程序层面的修改更容易进行，加快产品开发的速度。层与层之间的接口标准规范化，方便将工程模块化实施。

　　局域网是指传输距离有限，传输速率较高，为共享网络为目的的网络系统。常用的局域网有：1、以太网；2、令牌环网；3、FDDI网；4、ATM网；5、无线局域网。

　　以太网是 Ethernet 的英译名，是 IEEE 电气电子工程师协会制订的一种有线局域网通讯协议，应用于不同设备之间的通信传输。IEEE 组织的 IEEE 802.3 标准制定了以太网的技术标准，规定了包括物理层的连线、电子信号和介质访问层协议的内容。以太网自 1973 年发明以来，已经历 40 多年的发展历程，因其同时具备技术成熟、高度标准化、带宽高以及低成本等诸多优势，已取代其他网络成为当今世界应用最普遍的局域网技术，覆盖家庭网络以及用户终端、企业以及园区网、运营商网络、大型数据中心和服务提供商等领域，在全球范围内形成了以太网生态系统，为万物互联提供了基础。

　　以太网的工作原理是基于帧的传输和接收，通过冲突检测和重传机制来保证数据的可靠传输。它的工作原理可以简单概括为几个步骤：

　　（1）帧的生成：当一台计算机要向另一台计算机发送数据时，它会将数据封装成一个数据帧，包括目标地址、源地址、数据内容等信息；

　　（2）帧的传输：生成的数据帧会通过计算机的网卡发送到以太网上，然后通过以太网的传输介质（如双绞线或光纤）传输到目标计算机；

　　（3）帧的接收：当目标计算机接收到数据帧时，它会检查帧的目标地址是否与自己的地址匹配，如果匹配，则接收数据帧并将其解封，提取出数据内容；

　　（4）冲突检测：在以太网上，多台计算机可以同时发送数据帧，这可能会导致帧的冲突。因此，以太网采用了冲突检测机制，当检测到冲突时，发送的计算机会停止发送数据，并在一段时间后重新发送；

　　（5）重传机制：如果发送的数据帧没有被接收到，发送的计算机会进行重传，直到数据帧被成功接收。

　　以太网协议采用星形拓扑或线 标准的基础。在 OSI 网络结构中，此协议在物理层和数据链路层（前两个级别）工作。以太网将数据链路层的功能划分到了两个不同的子层：逻辑链路控制层和介质访问控制 （MAC）层。网络系统中的数据连接层主要关注将数据包从一个节点传输到另一个节点。

　　以太网自1973年诞生后的前30年间接连发展出了10M、100M、1000M、10GE、40GE、100GE 6种以太网速度标准，近几年为了适应应用的多样化需求，以太网速率打破了以10倍为来提升的惯例，开始出现 2.5GE、5GE、25GE、50GE、200GE、400GE等6种新的以太网速率标准。

　　光纤具有传导损耗低、传输距离远等特性，被广泛用于长距离有线数据传输，应用场景主要涵盖电信运营商和数据中心等，但由于光纤质地脆、机械强度差、弯曲半径大且光电转换器材成本较高，终端数据传输较难取代铜线。

　　铜双绞线机械强度好、耐候性强、弯曲半径小，同时无需光电转换设备即可直接使用，因而成为数据传输最后一百米的最优解决方案。随着PoE供电技术的成熟，铜双绞线在传输数据的同时还能为终端设备提供一定功率的电能。因此，铜双绞线是智能楼宇、终端设备、企业园区应用、工业控制以及新兴的车载以太网的主要选择。

　　MAC是媒体访问，它实现了数据链路层，主要负责控制与连接物理层的物理介质。MAC由硬件及MAC通信协议构成。在发送数据的时候，MAC协议可以事先判断是否可以发送数据，如果可以发送将给数据加上一些控制信息，最终将数据以及控制信息以规定的格式发送到物理层；在接收数据的时候，MAC 协议首先判断输入的信息是否发生传输错误，如果没有错误，则去掉控制信息发送至 LLC层。以太网MAC由IEEE-802.3以太网标准定义。MAC是典型的全数字器件。

　　PHY是物理接口收发器，它实现物理层。包括 MII/GMII (介质独立接口) 子层、PCS (物理编码子层) 、PMA (物理介质附加) 子层、PMD (物理介质相关) 子层、MDI 子层。定义了数据传送与接收所需要的电与光信号、线路状态、时钟基准、数据编码和电路等，并向数据链路层设备提供标准接口。物理层的芯片称之为PHY。PHY整合了大量模拟硬件。

　　网口通常由三部分组成：CPU、MAC 和 PHY。PHY 整合了模拟的硬件。MAC是全数字器件。考虑到芯片面积，数字和模拟混合的原因，通常有下面三种集成结构：

　　以市场上芯佰微电子的CBM1001为例，它是一款集成了10/100M PHY、MAC层的高性价比的快速以太网芯片，可以在机顶盒、个人录像机、门禁控制、LED显示屏、复印机、家庭网络传感器、医疗监测设备等多个场景应用。

　　（2）CPU内部集成MAC，PHY采用独立芯片。这种属于比较常见的形态，裕太微的产品主要也是这种独立的PHY芯片。

　　根据以太网联盟创建的以太网路线图，以太网联盟将以太网的应用分为五个大类：工业自动化、车载以太网、企业应用、电信运营商、数据中心。

　　二十一世纪以来，互联网、传感器、各种数字化终端设备大规模普及，通信、计算、应用、存储、监控等各类信息技术应用和网络逐渐融合，一个万物互联的世界正在形成。以太网物理层芯片作为以太网传输的基础芯片之一，随着数据量的爆发式增长，市场规模拥有持续上涨的动能。

　　根据IDC发布的《Data Age 2025》报告预测，全球每年产生的数据将从2018年的33ZB 增长到2025年的175ZB，相当于每天产生491EB 的数据。随着社会信息化进程持续加快，承载信息的载体呈现出“文字-图片-音频-视频”的发展路径，其中视频作为信息承载的一种形式正变得越来越普遍，且随着视频分辨率的不断提高，单个视频所占用的数据流量也越来越大。网络日益成为承载人类生活、生产活动核心平台，全球每年产生的数据呈现爆发式增长，在传输和交换方面带动了更大的市场需求。

　　人工智能目前正处于由感知智能向认知智能发展的阶段，后深度学习时代的 AI 从数据驱动向知识驱动发展。正如人类语言是知识传递的形式，知识图谱是认知核心，NLP 则是机器建立认知核心的桥梁，让AI使用自然语言与人交互。因此，自然语言处理（NLP）和知识图谱是认知智能的关键技术，而 NLP 是知识图谱的前置，可以说 NLP是AI技术的核心。GPT属于自然语言处理NLP的范畴，本质上仍是以深度学习为代表的人工智能技术长期发展和积累的结果。

　　2023年3月初，谷歌发布史上最大AI模型PaLM-E，这是一种多模态视觉语言模型（VLM），具有 5620 亿个参数，集成了可控制机器人的视觉和语言能力。据称这是有史以来规模最大的视觉语言模型，能够执行各种任务且无需重新训练，这套与 ChatGPT 有几分相似的 AI 模型新增视觉功能。

　　2023年5月11日，谷歌在最新一届I/O开发者大会上官宣大语言模型PaLM 2（Pathways Language Model 2），谷歌首席执行官桑达尔·皮查伊（Sundar Pichai）在加州山景城海岸圆形剧场的演讲中表示，PaLM 2是该公司最新的AI模型，同时谷歌的研究重心正在转向开发更大的模型Gemini，这是一种多模态和高效的机器学习工具。除此之外，谷歌也官宣会将Duet AI整合进谷歌办公全家桶Workspace；聊天机器人Bard全面升级并向所有人开放；谷歌云将上线多个基础大模型，为行业提供更进一步的生成式AI服务等。

　　2023年4月5日，MetaAI在官网发布了基础模型Segment Anything Model(SAM)并开源，其本质是用GPT的方式(基于Transform模型架构)让计算机具备理解了图像里面的一个个“对象”的通用能力。该模型号称可以“零样本分割一切”，也就是说，SAM能从照片或视频图像中对任意对象实现一键分割，并且能够零样本迁移到其他任务中。除此之外，Meta 还发布了 Segment Anything 1-Billion mask 数据集（SA-1B），这更是有史以来发布的最大分割数据集。

　　目前对于人工智能的行业应用基本可以分为四大类：分别是图像视觉处理方向、语音信号处理方向、自然语言处理方向、自动化处理方向。

　　根据Gartner发布的2022年Gartner人工智能（AI）技术成熟度曲线（Hype Cycle™）显示，在多项人工智能技术中，生成式AI、合成数据、边缘AI等当下均处于期望膨胀期，预计2-5年达到高峰期。

　　据IDC预测数据，伴随万物感知、万物互联以及万物智能时代的开启，2025年全球物联网设备数将超过400亿台，产生数据量接近80ZB。预估未来五年全球算力规模将以超过50%的速度增长，到2025年整体规模将达到3300EFlops。超过一半的数据需要依赖终端或者边缘的计算能力进行处理。

　　以太网作为应用最广泛的局域网传输技术，在传输可靠性、稳定性等方面具有明显优势，可以为物联网设备、操作系统和软件应用运行提供基础网络层，故而以太网技术广泛应用于机器设备传输以及摄像头等终端采集设备传输中。随着物联网和人工智能发展带来的数据传输量不断攀升，其应用将在现有基础上不断扩展，同时也将推动以太网端口性能的持续提升。

　　根据中国汽车技术研究中心有限公司的预测数据，2022年~2025年，全球以太网物理层芯片市场规模预计保持25%以上的年复合增长率，2025年全球以太网物理层芯片市场规模有望突破300亿元。

　　PHY芯片是计算机网络和通信设备中的一种重要芯片，它负责实现数据传输的物理层功能。PHY芯片将数字信号转换为模拟信号，并把它发送到通信介质上；同时从接收的模拟信号中恢复出数字信号，再传输到上层芯片处理。具体而言，以太网物理层芯片（PHY）连接数据链路层的设备（MAC）到物理媒介，并为设备之间的数据通信提供传输媒体，处理信号的正确发送与接收。具体工作原理如下：

　　以太网物理层芯片系以太网网络传输的物理接口收发器，定义了数据传送与接收所需要的电与光信号、线路状态、时钟基准、数据编码和电路等，通过接口与MAC进行数据交换。

　　（1）当设备向外部发送数据时MAC通过MII/RGMII/SGMII接口向以太网物理层芯片传送数据，以太网物理层芯片在收到MAC传输过来的数据后，把并行数据转化为串行流数据、按照物理层的编码规则进行数据编码，再变为模拟信号把数据传输出去；

　　（2）当从外部设备接收数据时：物理层芯片将模拟信号转换为数字信号并经过解码得到数据，经过接口传输到MAC。

　　以太网物理层芯片是一个复杂的数模混合芯片系统，芯片中包含高性能SerDes、高性能ADC/DAC、高精度PLL等AFE设计，同时也包括滤波算法和信号恢复等DSP设计，芯片研发需要深厚的数字、模拟、算法全方位的技术经验以及完整产品设计团队互相高效配合。其中，模拟电路主要负责模拟信号与数字信号之间的转换，数字电路负责数字信号的处理，实现降噪、干扰抵消、均衡、时钟恢复等功能。

　　以太网物理层芯片领域集中度较高，少量参与者掌握了大部分市场份额。欧美和中国厂商经过多年发展，凭借资金、技术、客户资源、品牌等方面的积累，形成了巨大的领先优势。根据中国汽车技术研究中心有限公司的数据统计，在全球以太网物理芯片市场竞争中，博通、美满电子、瑞昱、德州仪器、高通和微芯稳居前列，前五大以太网物理层芯片供应商市场份额占比高达 91%。在中国市场，以太网物理层芯片市场基本被境外国际巨头所主导。

　　车载总线是指用于车载网络中底层的车用设备或仪表互联的通信网络，是车用网络与车载设备控制系统的集成。车载总线是指汽车内部导线采用总线控制的一种技术，通常叫汽车总线或汽车总线技术。

　　现代汽车中所使用的电子控制系统和通讯系统越来越多，如发动机电控系统、自动变速器控制系统、防抱死制动系统（ABS）、自动巡航系统（ACC）和车载多媒体系统等。这些系统之间、系统和汽车的显示仪表之间、系统和汽车故障诊断系统之间均需要进行大量的数据交换，如仍然采用传统数据交换的方法，即用导线进行点对点的连接的传输方式不但装配复杂而且故障率会很高，因此，用汽车总线取而代之就成为必然的选择。

　　汽车总线技术主要包括CAN总线、LIN总线、FlexRay总线、MOST总线B等，其中CAN总线、LIN总线、FlexRay总线、MOST总线是目前应用最广的传统总线技术。

　　CAN（Controller Area Network）总线年德国BOSCH公司研发的一种共享式双线串行通信总线，车载通信的主干网络。CAN网络的优势是成本低，可靠性高，可以用于汽车动力系统、底盘和车身电子等领域，不足之处是CAN总线属于共享式总线，通信速率相对较低，不能满足汽车总线带宽日益增加的需求。

　　LIN（Local Interconnect Network）通信技术于2001年运用于汽车工业，作为CAN网络的一种补充，也属于一种低成本的串行总线技术。LIN总线最主要的优势在于相比CAN总线更为低廉的成本，带宽仅有不到20KBps，多应用于带宽要求不高的舒适系统。

　　FlexRay总线是为应对汽车线控技术对数据传输高速、可靠性高和确定性高的要求，由戴姆勒奔驰、宝马等公司1999年推出，具备故障容错能力，还具备冗余通信能力，支持各种拓扑结构，常被用于需要持续及高速性能的场景。FlexRay总线重要应用之一是线控制动、线控转向等。由于其成本很高，仅适用于豪华车中的线控系统。

　　MOST（Media Oriented Systems Transport）是由德国MOST Cooperation（MOST合作组） 2001年制定的一个针对汽车领域的多媒体应用通信标准，以解决传统总线不适用于汽车娱乐信息传输的不足。MOST总线由于传输数据量大，损耗小、速度快、抗干扰性强，故多应用于汽车多媒体娱乐系统、汽车GPS导航系统、车载电话等。缺点是扩展性差，技术开发周期长，专利技术成本昂贵，难以得到普及，也仅仅应用于中高端车中。

　　LVDS，全称Low-Voltage Differential Signaling，即“低电压差分信号”，是一种在功耗、误码率、串扰和辐射等方面非常优越的差分信号技术。虽然它不是专门为汽车领域所设计的，但是它相比于MOST技术有着更低的成本，且最高带宽可达850 Mbps。缺点是，在传输协议上，LVDS属于点对点的图像传输技术，每个接口只能有一个摄像头或者一个视频输出口，严重限制了扩展性能。

　　汽车以太网是一种经济高效的轻量化方案，与非汽车以太网不同，汽车以太网电缆使用非屏蔽的单绞线以便减轻重量并降低成本，还使用 PAM3/PAM4 调制以实现高数据速率和可靠性。尽管CAN、CAN-FD、LIN和其他网络在不久的将来可能会继续发挥作用，但汽车以太网的数据传输速度大大超过CAN总线，更适合满足未来汽车网络的需求。

　　整体来说，LIN总线配合CAN总线在国内外车型仍然有着举足轻重的地位，但是其传输速率已经不能满足逐渐增多的电气设备的要求。MOST总线虽然在传输速率上有很大的优越性，但是其环形拓扑结构也阻碍了其在整车中的普及。FlexRay总线的数十兆传输速率及循环冗余网络拓扑结构及同步能力等虽然优秀，但是FlexRay网络的负载率以及难以实现预期的传输速率、价格昂贵等消极因素最终导致了它仅能用于信息娱乐系统等总线、车载以太网是在原以太网技术基础上发展而来

　　车载以太网是在普通以太网的基础上，针对车内通信技术需求研发的一种用以太网连接车内电子单元的新型局域网技术。随着汽车智能化发展，车载以太网技术有望率先应用于智能驾驶及智能座舱，并在未来实现对整车现有车内通信技术的逐步替代，是近年以太网技术发展的重要方向之一。车载以太网使用单对非屏蔽电缆以及更小型紧凑的连接器，使用非屏蔽双绞线m的传输距离（对于屏蔽双绞线m），同时车载以太网可通过使用回声抵消在单线对上实现双向通信，满足智能化时代对高带宽的需求。

　　车载网络多年发展至今已形成以CAN总线为主流，多种总线技术并存的解决方案。但随着近年来汽车电子化浪潮的快速发展，汽车内部电子电气元器件的数量和复杂度大幅提升，单辆车 ECU数量已逐渐从20-30个发展到100多个，部分车辆线英里，E/E架构已经不能满足汽车智能化时代的发展需求，故而车载网络转向域控制和集中控制的趋势越来越明显，总线也需要往高带宽方向发展。

　　目前博世、采埃孚等纷纷提出下一代网络架构，特斯拉在Model 3和Model Y中已采用域控制结构。架构的改变和自动驾驶传感器带来的大量数据处理需求，都使得带宽成为下一代汽车网络技术的关键。与传统的车载网络不同，车载以太网可以提供带宽密集型应用所需的更高数据传输能力，同时其技术优势可以很好地满足汽车高可靠性、低电磁辐射、低功耗、带宽分配、低延迟、轻量化等方面的要求，将成为下一代汽车网络的关键技术。

　　第二阶段，面向智能座舱和智能辅助驾驶功能的推广使用，由于BroadR-Reach技术不断完善，产业氛围的形成。基于SOME/IP、AVB等协议，车载以太网技术会以独立的节点或小范围内子系统的形式实现量产，如使用高清以太网摄像头的环视泊车系统，基于以太网传输的多屏互动的高清智能座舱系统等。

　　第三阶段，上述阶段更多的是聚焦于个别指定的子系统，基于的前两个阶段的积累，将开启以太网为汽车主干网络，集成动力总成、底盘控制、车身控制、数字座舱等，形成一个跨域汽车以太网网络，并逐步引入TSN，Giga Mbps超高速汽车以太网等技术。

　　以小鹏P7所采用的SEPA智能电动平台为例，是目前小鹏汽车最新的造车平台，其EEA属于市场上较为领先的跨域融合集中化电子电气架构。SEPA平台拥有完善的车载神经网络，以中央网关为基础，通过以太网连接全车的域，不仅能支持车载APP的升级与添加，在ECU控制下的车辆功能也可以进行升级调整，真正实现整车可控的OTA。

　　除上述优势外，线束轻量化是以太网相较于其他总线的另一大亮点。减轻汽车自重是节约能源和提高燃料经济性的最基本途径之一，而选用轻质材料是实现汽车轻量化最有效的方法。线束的复杂性使其成为汽车结构中仅次于底盘和发动机的第三重部件。部分传统总线线缆厚重，且需要额外的屏蔽以保护其不受电磁干扰，而车载以太网通过使用单根非屏蔽双绞线以及更小型紧凑的连接器，与LVDS等传统总线%线%的布线重量，为汽车制造、运转和维修节省大量成本。以太网电路接口主要由数据链路层（MAC）和物理层（PHY）两大部分构成，目前汽车大部分处理器已包含MAC控制，而以太网物理层芯片（PHY）作为独立的芯片用来提供以太网的接入通道，起到连接处理器与通信介质的作用，其重要性不断凸显。

　　以 Aquantia 的汽车 ADAS 以太网架构为例，每一个传感器（包括摄像头、激光雷达、毫米波雷达、雷达等）侧都需要部署一个PHY芯片以连接到ADAS域的交换机上，每个交换机节点也需要配置若干个PHY芯片，以输入从传感器端传输过来的数据。根据以太网联盟的预测，随着汽车智能化应用需求推动的车联网技术不断发展，未来智能汽车单车以太网端口将超过100个，为车载以太网芯片带来巨大的市场空间。

　　近年来，中国的汽车年产销量均在 2,500万辆以上，车载娱乐系统、导航系统等已逐步成为汽车的标配。根据中国汽车技术研究中心有限公司的预测，2021年-2025年车载以太网PHY芯片出货量将呈10倍数量级的增长，2025年中国车载以太网物理层芯片搭载量将超过2.9亿片。

　　车载以太网芯片是公司重点研发方向之一，不同于传统以太网一般采用4对线对线，导致同样传输速率下车载以太网物理层芯片的难度增加数倍。公司自主研发的车载百兆以太网物理层芯片已通过AEC-Q100 Grade 1车规认证，并通过德国C&S实验室的互联互通兼容性测试，陆续进入德赛西威等国内知名汽车配套设施供应商进行测试并已实现销售。

　　根据2023年7月31日公司发布的投资者调研纪要显示，公司自主研发的车载百兆以太网物理层芯片已通过AEC-Q100Grade1车规认证，并通过德国C&S实验室的互联互通兼容性测试。另外，公司已获得SGSISO26262:2018汽车电子功能安全认证，该标准是针对汽车电子电气系统的功能安全标准，覆盖产品的整个生命周期，涉及产品的功能安全管理、产品安全概念、系统开发、软硬件开发及其他支持流程等。鉴于整车厂对车载类零部件产品提出极高的安全性要求，该标准也逐渐成为当前汽车电子零部件供应商进入汽车行业的公认标准之一，也标志着公司在功能安全流程领域的能力已经达到了国际水准。公司在车载百兆芯片的基础上，开发了更高速率的车载千兆芯片产品YT8011，该芯片集成了包含高达750MSPS的ADC和3GSPS的DAC，可满足雷达、环视等高速数据传输的应用需求。公司车载百兆PHY已于2022年实现规模销售，预计2023年较2022年同期会有更大突破。公司车载千兆PHY预计2023年年底出样片，25年批量出产。

　　公司百兆、千兆产品技术指标已通过国内知名客户认证并实现大规模出货，在产品性能和技术指标上基本实现对同类产品的替代，并因产品可靠性和稳定性优势，公司获得汇川技术等知名客户授予的“合格供应商”、“优秀供应商”称号。公司以太网物理层芯片产品在迭代过程中核心技术持续升级完善，各项性能指标稳步提高，公司现已形成具备自主知识产权、具备国内领先地位、符合本土化需求的核心技术能力。

　　以太网交换芯片是以太网交换机的核心部件。以太网交换机为用于网络信息交换的网络设备，是实现各种类型网络终端互联互通的关键设备。以太网交换机对外提供高速网络连接端口，直接与主机或网络节点相连，可为接入设备的任意多个网络节点提供电信号通路和业务处理模型。

　　以太网交换芯片为用于交换处理大量数据及报文转发的专用芯片，是针对网络应用优化的专用集成电路（ASIC）。以太网交换芯片内部的逻辑通路由数百个特性集合组成，在协同工作的同时保持极高的数据处理能力，因此其架构实现具有复杂性。以太网交换芯片在逻辑层次上遵从 OSI模型（开放式通信系统互联参考模型），OSI模型包括物理层、数据链路层、网络层、传输层、会话层、表示层和应用层。

　　以太网交换芯片主要工作在物理层、数据链路层、网络层和传输层，提供面向数据链路层的高性能桥接技术（二层转发）、面向网络层的高性能路由技术（三层路由）、面向传输层及以下的安全策略技术（ACL）以及流量调度、管理等数据处理能力。作为以太网交换机的核心元器件，以太网交换芯片在很大程度上决定了以太网交换机的功能、性能和综合应用处理能力。

　　根据 IDC、灼识咨询数据，截至2020 年，全球以太网交换设备的市场规模为 1,807.0亿元。2016-2020 年年均复合增长率为3.5%，预计至2025年市场规模将达到 2,112.0亿元，2020-2025年年均复合增长率为3.2%。

　　根据公司发布的2023-05-31的投资者调研纪要显示，公司自主研发的5换芯片已实现小批量出货，六换产品和八换产品也将于今年年底推出量产样片。同时车载TSN交换芯片也在加紧研发。在网络层，也将在车载领域做网关产品线的先行布局，同步研发中。

　　1、2022年由于整体市场需求较弱导致公司工规级、商规级产品收入增速相对较低，由于公司是国内稀缺的PHY芯片供应商，假设2023年产业链经过去库存周期后开始进入正常出货节奏，预计2023-2025年公司工规级产品营收同比增速分别为43.33%、47.37%、40.00%，公司商规级产品同比增速分别为39.08%、47.64%、44.83%；

　　3、由于公司在销售芯片产品的同时，亦根据客户需求直接对外销售少量晶圆形态的产品，其为公司芯片产品尚未封装测试的晶圆，由客户自行封装测试，客户可根据需求将公司晶圆与其他产品一同合封或根据其自身需求进行封装。假设公司晶圆业务和其他业务伴随着其他主营业务的拓展也维持一个相对稳健的增长，预计公司2023-2025年晶圆业务营收同比增速分别为40.00%、40.00%、40.00%，其他业务同比增速分别为60.00%、30.00%、30.00%；

　　4、由于工规级产品毛利率相对稳定，预计公司2023-2025年工规级产品毛利率分别为45.00%、45.00%、45.00%。由于商规级产品需要面临一定的非客户的竞争，整体毛利率水平预计低于工规级产品，预计公司2023-2025年商规级产品毛利率分别为40.00%、40.00%、40.00%。由于车规级产品主要对于性能、可靠性等多方面具备较高要求，相应的产品毛利率预计也会高于工规级和商规级，且车规级产品公司刚开始量产，伴随着出货量的提升，在规模效应下，毛利率也会有逐步上升的空间，预计公司2023-2025年公司车规级产品毛利率分别为45.00%、48.00%、50.00%；预计公司2023-2025年公司晶圆业务和其他业务毛利率维持平稳，晶圆业务毛利率分别为70.00%、70.00%、70.00%，其他业务毛利率分别为80.00%、80.00%、80.00%。

　　我们维持盈利预测，预计公司2023年至2025年分别实现营收5.79亿元、8.50亿元、12.03亿元，同比增速分别为43.6%、46.9%、41.5%，分别实现归母净利润0.13亿元、0.73亿元、1.35亿元，由于目前A股尚无以太网芯片上市公司，且裕太微处于快速发展期，在市场中处于渗透率提升初期，一方面研发投入较高以满足产品的快速布局，另一方面产品放量需要一定的周期导致初期产品平均成本相对较高，盈利能力初期相对较弱，因此选用PS估值法进行比较。在可比公司选择方面，我们认为至少要考虑两个方面：1、公司具备较强的稀缺性，产品属于数模混合类芯片，赛道门槛较高；2、公司目前的市场占有率仍然较低，且在走向平台化，具备较大的成长空间；3、公司目前在国内细分赛道中属于龙头厂商。因此我们选取寒武纪-U、翱捷科技-U、卓胜微、思瑞浦、瑞芯微作为可比公司。考虑到公司股价经过前期调整，目前处于历史低位，具有较好投资性价比，结合可比公司估值，裕太微-U的PS低于可比公司PS的均值，因此将评级上调为买入-A。

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　　孙远峰： 华金证券总裁助理&研究所所长&电子行业首席分析师，哈尔滨工业大学工学学士，清华大学工学博士，近3年电子实业工作经验；2018年新财富上榜分析师（第3名），2017年新财富入围/水晶球上榜分析师，2016年新财富上榜分析师（第5名），2013~2015年新财富上榜分析师团队核心成员；多次获得保险资管IAMAC、水晶球、金牛奖等奖项最佳分析师；2019年开始未参加任何个人评比，其骨干团队专注于创新&创业型研究所的一线具体创收&创誉工作，以“产业资源赋能深度研究”为导向，构建研究&销售合伙人队伍，积累了健全的成熟团队自驱机制和年轻团队培养机制，充分获得市场验证；清华校友总会电子工程系分会副秘书长

　　王海维：电子行业高级分析师，华东师范大学硕士，电子&金融复合背景，主要覆盖半导体板块，善于个股深度研究，2018年新财富上榜分析师（第3名）核心成员，先后任职于安信证券/华西证券研究所，2023年2月入职华金证券研究所

　　王臣复：电子行业高级分析师，北京航空航天大学工学学士和管理学硕士，曾就职于欧菲光集团投资部、融通资本、平安基金、华西证券资产管理总部、华西证券等，2023年2月加入华金证券研究所

　　宋鹏：电子行业助理分析师，莫纳什大学硕士，曾就职于头豹研究院TMT组，2023年3月入职华金证券研究所